中航電子研究報告：資產整合打造龍頭平臺，需求釋放牽引萬億空間

（報告出品方/作者：申萬宏源研究，韓強、武雨桐、穆少陽）

1。 國內航電系統龍頭，需求釋放帶動業績增長

1.1 歷經多次資產整合最佳化，打造航電系統旗艦平臺

歷經多次資產整合最佳化，聚焦航空主業，打造航電系統旗艦平臺。公司前身為中航工 業集團下屬上市公司江西昌河汽車股份有限公司。2009 年，公司透過第一次資產重組，置 出汽車製造業務，注入中航工業集團旗下的上航電器、蘭航機電。2011 年，中航工業透過 發行股份向公司注入蘭州飛控、千山航電、寶成儀表、太航儀表、華燕儀表、凱天電子。 2013 年，公司收購中航工業集團旗下的青雲儀表、長風電子、東方儀表。在 2014 年實現 對航電系統公司的託管，全面承接航電系統公司對其下屬企事業單位的各項管理職能，並 對航電系統公司經營管理和發展具有充分的決策權。2018 年航電系統公司與航空工業下屬 中航機電系統有限公司整合，組建中航機載系統有限公司，同時機載系統公司將其下屬 14 家企事業單位委託給公司管理。2020 年公司完成虧損子公司寶成儀表股權轉讓，進一步優 化資產結構。2022 年 9 月，中航電子、中航機電釋出合併草案，實現航空電子系統和航空 機電系統的深度融合。公司透過多次資產整合最佳化，不斷完善業務佈局與資產結構，聚焦 航空主業，打造航電系統旗艦平臺。

股權結構集中，管理穩定，下屬子公司分工明確，協同發展。目前公司大股東為中航科 工，中航工業集團為公司實際控制人，股權結構集中，有利於公司總體戰略的執行，管理穩 定。公司總部負責戰略管控、運營管控和資源整合，接受國家航空產品訂貨，保證國家科研 生產任務順利完成，由各子公司負責具體科研、生產和經營。目前公司有上航電器、蘭航機 電、凱天電子、蘭州飛控、太航儀表、千山航電、華燕儀表、青雲儀表、蘇州長風、東方儀 表 10 家控股子公司以及包括 5 家科研院所與 9 家公司在內的 14 家託管單位。下屬子公司 在全國多個地區完成產業佈局，子公司之間分工明確，協同發展，產品涵蓋航電系統多個領 域，合力打造航電系統龍頭平臺。

1.2 聚焦航空主業，產品譜系完整

公司作為國內航電系統龍頭平臺，業務覆蓋範圍廣，佈局完善。公司是國內航空電子 系統的主要供應商，在航空裝備製造領域具有多年的優勢與積累，在行業內具有良好口碑。 公司業務覆蓋範圍廣，佈局完善。涵蓋防務航空、民用航空、先進製造業三大領域，產品 譜系覆蓋飛行控制系統、雷達系統、光電探測系統、座艙顯控系統、機載計算機與網路系 統、火力控制系統、慣性導航系統、大氣資料系統、綜合資料系統、控制板與調光控制系 統等十大系統在內的航空電子相關領域，以及為電子資訊、智慧系統、機電自動化、基礎 器件等先進製造業領域提供相關配套系統解決方案、產品及服務。近年來積極謀劃延伸拓 展大防務業務，統籌組織開展新興市場研究，重點開拓航天、兵器、船舶等領域，推動航 電技術跨域應用。

積極推進民機業務佈局，打造新的經濟增長點。1）在國產民機業務方面，穩步推進民 機產業戰略佈局，加強民機研發能力和業務體系建設，加快推進民機業務有序增長。作為 C919 供應商保質保量完成生產供貨任務，提前佈局 CR929 專案並參與其他型號的配套生 產需求。2）在民機服務方面，與昂際航電、各航空公司等開展業務合作，開展航材分銷、 民航維修、民機加改裝、航線執行支援業務，力爭形成新的經濟增長點。以高階航電裝置 維修為市場切入點，彌補國內空白市場需求；積極推進維修業務合作、維修業務取證和維 修能力建設。3）在先進製造業領域，加快推動先進製造業務向高階裝備、新一代資訊科技 等方向發展，推動電子資訊、機電自動化、基礎器件、智慧城市、醫療裝置、智慧系統與 機器人等領域發展。

1.3 下游需求釋放帶動公司業績增長，盈利能力持續改善

需求釋放帶動公司業績持續增長，航空產品貢獻主要營收及利潤。2016-2021 年公 司營收由 69。59 億元增長至 98。39 億元，CAGR 為 9。05%，歸母淨利潤由 4。60 億元增長 至 7。99 億元， CAGR 為 14。77% 。 2022H1 公 司 實 現 營 業 收 入 51。87 億 元 （yoy+12。38%），實現歸母淨利潤 5。20 億元（yoy+35。10%）。受下游需求釋放，公司 營收與歸母淨利潤的延續增長態勢。公司在航電領域具有顯著的競爭優勢，營收與毛利潤 主要來自於航空產品，2017 年至今，公司航空產品營收及利潤佔比均維持在 85%以上。

公司毛利率較為穩定，維持在 30%左右，盈利能力隨期間費用率下降持續提升。 2017-2021 年公司毛利率較為穩定，維持在 30%左右，其中航空產品的毛利率最高，非 航空民品毛利率呈提升趨勢。2016 年至今，公司期間費用率呈下降趨勢。其中，管理費 用率隨著公司管理持續改善下降明顯，2018-2021 年研發費用大幅提高，原因在於航空 防務裝備產品研發涉及較多的新技術和新工藝，研發投入持續加大。未來隨著公司經營管 理的進一步改善，產品競爭力持續提升，公司盈利能力有望繼續增強。

下游需求旺盛，存貨、應收賬款、關聯交易呈上升趨勢。2021 年公司合同負債大幅增 加，期末餘額為 14。3 億元，比年初增加 13。1 億元，增幅達 1086。9%，主要系主機預付合 同款增加，顯示下游需求旺盛。2022H1 公司合同負債為 8。63 億元（yoy+34。42%），維 持高位。2022H1 公司存貨及應收賬款分別為 66。19 億元（yoy+23。97%）與 91。07 億元 （yoy+9。42%），表明公司正在積極備產，保證產品交付。2022H1 公司向航空工業子公 司採購商品、出售商品分別為 9。22 億元（yoy+62。09%）、38。92 億元（+56。79%），關 聯交易持續增加。

2。 航電系統價值佔比高，軍民共振打造萬億市場

2.1 航電系統：飛機的功能載體和效能核心，價值佔比高

航空電子系統是飛機最重要的組成部分之一，約佔整機價值 20%-25%。飛機可分為 飛機機體（機身、機翼尾翼、起落架等）、發動機及機載裝置三大部分，根據立鼎產業研 究網資料顯示，機載裝置整機價值佔比為 30%-40%，其中航電系統整機價值中佔比為 20%-25%。航空電子系統和航空機電系統被統稱為航空機載裝置，是保障飛機飛行和實現各種功能的載體，對飛機的綜合性能起著決定性作用。按照業界的形象比喻，如果將飛 機比作一個人，那麼飛機機體是骨骼和軀幹，航空發動機系統是心臟，航空機電系統是肌 肉和血液，航空電子系統則是神經系統。航電系統具體指具有各種功能的計算機系統的綜 合集合體，負責顯示、傳遞飛機狀態資訊、控制飛機的正常運轉，20 世紀初隨著計算機 技術的突起而誕生，後續隨技術進步發展迅速。

航電系統經歷四個歷史發展階段，我國起步雖晚，軍機航電系統已能滿足國家自主研 制要求。經過自上世紀二戰結束以來八十餘年的發展，航空電子系統經歷了分立式航電系 統、混合式航電系統、聯合式航電系統、綜合航電系統等四個發展階段，目前正在向先進 綜合航電系統演進。我國在航電系統的技術發展起步雖晚，但進展迅速，軍機航電系統已 能滿足國家自主研製要求。

2.2 軍需加速釋放，民機產業化加快，市場空間開啟

2.2.1 受益軍費增長和國產大飛機進展加快，航電系統市場增長可期

國防軍費增幅穩定，裝備費支出佔比提升。2011 年以來我國國防預算始終保持 6%以 上增長幅度，2022 年全國財政安排國防支出預算 14504。5 億元人民幣，同比增長 7。1%， 2011-2022 年國防預算年複合增速達到 8。63%。增加的國防費主要用於以下幾個方面： 一是按照軍隊建設“十四五”規劃安排，全力保障規劃任務推進落實，加快武器裝備現代 化建設。截至 2021 年我國“十三五”規劃已經收官，“十四五”規劃已經開啟，其中軍 工產業仍是重點規劃領域，產業普遍預計在“十四五”期間，我國軍費支出將實現翻倍。 2010-2017 年以來裝備費佔軍費比例明顯提升，在 2017 年達到 41。1%。航電系統作為軍 用飛機機載裝置中的重要一環，伴隨著當前全球地緣競爭加劇，預計在軍費支出中佔比將 穩定提升。

軍用方面，軍機提量換代需求釋放，帶動航電系統市場空間擴大。據《World Air Forces 2021》統計，我國目前活躍的各種機型在數量上均與美國有較大差距，美國現役 各類軍機數量為 13232 架，在全球現役軍機中佔比為 24%，而我國軍隊數量為 3257 架， 在全球現役軍機中佔比僅為 4%。我國軍用飛機在代際上也與美國存在較大差距。以殲擊 機為例，目前美國現役殲擊機以三代機和四代機為主，而我國現役殲擊機主要是二代機和 三代機。目前，我國戰鬥機正面臨更新換代，軍機提量換代需求加速釋放，軍用航電系統 市場空間有望持續擴大。

民用方面，未來二十年，我國將成全球航空客運增長最大動力，預計到 2040 年，我 國將成為全球最大的民用航空市場。根據中國商飛釋出的《中國商飛公司市場預測年報 2021-2040》，未來二十年，預計將有約 41，429 架新機交付，價值約 6。1 萬億美元（以 2020 年目錄價格為基礎），用於替代和支援機隊的發展，其中約 71%為單通道噴氣客機。 屆時中國航空市場將成為全球航空市場的增長引擎，中國的航空公司將接收其中的 9084 架新機，市場價值約 1。4 萬億美元（以 2020 年目錄價格為基礎），到 2040 年，預計中 國佔全球客機機隊比例將從現在的 20%增長到 22%，為全球最大的單一航空市場。

我國以 C919 和 ARJ-21 為代表的民航客機產業化加快，市場逐漸擴大，競爭力持續 提升。目前，在大型客機領域和支線客機領域，國產機型 C919 和 ARJ-21 等均已形成競 爭力並持有較高數量訂單，未來隨訂單執行釋放市場空間。ARJ-21 新支線飛機是我國自 主研製的中短程新型渦扇支線飛機，截至 2022 年 7 月，ARJ-21 飛機已向 9 家使用者交付 68 架飛機，開通 263 條航線，通航 110 座城市，安全執行超過 15 萬小時，初步形成覆 蓋華北、東北、華南、西南等地區的國內支線網路，為國產大飛機 C919 的市場運營進行 開拓性探索。根據中國商飛官網資訊，2022 年 9 月 29 日，中國民用航空局在首都國際機 場向中國商飛頒發 C919 飛機型號合格證，意味著拿到了進入民用航空市場的“准入證”；首架 C919 有望在 2022 下半年實現交付；目前 C919 的國內外客戶數量已達到 28 家， 訂單總數達 1015 架。

2.2.2 軍民市場雙軌發展，催生萬億市場空間

航電系統附加值高，三大增長點打造巨大市場空間。航電系統是飛機的重要組成部分， 航電系統的市場包含系統購置、更新換代以及後市場（維修和保養）三大市場增長點。一 方面，航電系統本身存在一定的使用壽命，在飛機使用過程中存在更新和維修需求；另一 方面，航電系統具有極高的技術壁壘和附加值，更是飛機使用效能的平臺和保證。當航電 系統功能不能滿足飛行任務需求或具備更新迭代條件後，就需要對其進行系統升級或更新 換代，以保證飛行安全和滿足飛行任務需要。

航電系統在軍民用飛機中隨飛機電子化程度和效能增強提升價值佔比。軍民用飛機通 用的航電系統主要包括通訊系統、導航系統、顯示系統、飛行控制系統、氣象雷達及飛機 管理系統等。軍用飛機的航電系統還包括軍用通訊系統、火控雷達、聲納、光電系統以及 電子預警等系統。相比於民機航電系統，軍用飛機航電系統的技術要求更高，系統也更為 複雜，佔飛機總成本的比例要顯著高於民機航電系統。同時隨著飛機電子化程度和效能的 不斷提升，航電系統的價值比重會繼續增加。尤其對於軍用飛機，其作戰能力、機動性在 很大程度上取決於航電系統的識別、對抗、火控、顯示等系統，還要配備先進的雷達探測 系統、電子對抗系統、火控系統、慣導系統、顯控系統等，這將會使航電系統價值量大幅 上升。

升級換代和維修促使航電系統在整機全生命週期成本佔比提高。“一代平臺，多代航 電”，作為一種高性價比、且迅速可行的作戰效能提升手段，航電系統的維護和升級換代 使得航電在飛機全生命週期的成本中佔比高。透過航電系統的升級換代，於上世紀 60 年 代初服役的 B-52 轟炸機如今依然為美國空軍戰略轟炸力量的支柱。根據美國國防部 2019 年 6 月 4 日釋出的合同公告，美國 L-3 通訊綜合系統與美國空軍國家警衛隊和空軍 預備役司令部簽署了一份價值約 5。00 億美元的固定價格-激勵合同，為 176 架 C-130H （一種中型戰術運輸機）進行主要的航空電子裝置升級。據立鼎產業研究網統計，航電系 統費用可佔到戰鬥機總壽命週期的三分之一。我國在役軍機數量有 3187 架，航電系統升 級需求空間廣闊。

我們預計，未來十年我國軍用航電系統不含後市場銷售空間約為 4196 億元。根據 FlightGlobal 的統計資料，2011-2020 年，我國軍用飛機的 CAGR 為 2。54%，再結合當 前國內各大飛機總裝廠產能及市場需求情況，給出以下假設： 1）考慮到當前我國與美國軍機飛機數量和代次的差距，結合我國自身的產能情況， 我們預計十年後新增軍機 4710 架； 2）考慮到不同型別軍用飛機的價值量不同，我們取國內現役主流機型，對標美國同 型別的飛機造價作為參考，並結合立鼎產業研究網資料估計對應型別飛機的價值量； 3）根據產業資訊網資料顯示，飛機中航電系統的價值量佔比 20%-25%，考慮到軍 機航電系統更為複雜，且先進軍機航電系統價值佔比超 30%，因此軍機航電系統平均價值 佔比我們取 25%進行測算； 基於以上假設，我們預計，我國未來十年不含後市場的軍用航電系統銷售市場空間約 為 599 億美元，約合人民幣 4196 億元（按 1 美元兌 7。0 元人民幣折算）。

我們預計，未來二十年我國民用航電系統不含後市場空間約為 19314 億元。根據航 空工業釋出的《中國商飛公司 2021-2040 年民用飛機市場預測年報》，2021-2040 年， 我國民航客機機隊規模和需求為：渦扇支線客機 953 架，單通道噴氣客機 6295 架，雙通 道噴氣客機 1836 架，共計 9084 架；對應市場價值分別為：渦扇支線客機 488 億美元， 單通道噴氣客機 7440 億美元，雙通道噴氣客機 5868 億美元，共計 13796 億美元。再結 合各類民用飛機的市場價值和航電系統在民用飛機中的價值佔比，我們給出以下假設：

1）考慮到國內需求機型和國際需求機型價值相當，我們以民用機型的需求數量和全 球機型需求數量之比作為國內和全球對應機型市場價值量的比值； 2）根據產業資訊網資料顯示，飛機航電系統的價值佔比為 20%-25%，民用飛機中 航電系統的價值佔比一般低於軍用飛機，因此，我們取 20%測算民用航電系統的市場價值； 基於以上假設，我們預計，未來二十年我國民用新機市場價值為 13796 億美元，最 終測算出我國未來二十年不含後市場的民用航電系統銷售市場空間約為 2759 億美元，約 合人民幣 19314 億元（按 1 美元兌 7。0 元人民幣折算）。

3。 管理改革最佳化+軍民全面佈局，邁入發展新階段

3.1 深入推進國企改革，打造世界一流航空機載企業

3.1.1 吸收合併中航機電，機載系統迎來新起點

深入貫徹國企改革，公司與中航機電實現機載系統層面專業化整合，產業發展迎來新 起點。中航電子和中航機電分別為國內航空電子系統、航空機電系統的龍頭企業，近年來， 兩者透過資產注入、託管等方式，已分別陸續開展了各自細分領域的專業化整合。2018 年航電系統公司與航空工業下屬中航機電系統有限公司整合，組建中航機載系統有限公司， 同時機載系統公司將其下屬 14 家企事業單位委託給中航電子管理，2020 年中航電子完成 虧損子公司寶成儀表股權轉讓，進一步最佳化資產結構。中航機電是航空機電業務的專業化 整合平臺，陸續開展了 12 家航空機電企業的資產整合，建立起了較為完備的專業技術體 系，作為行業標準的制定者具有行業領導地位。2022 年為國企三年改革收官之年，中航 電子於 2022 年 9 月 28 日審議透過相關議案，擬透過換股吸收的方式合併中航機電。本 次交易將在機載系統層面實現航空電子系統和航空機電系統的深度融合，順應全球航空機 載產業系統化、整合化、智慧化發展趨勢，進一步提升航空工業機載系統的綜合實力。

重組形成機載系統龍頭平臺，公司有望充分享受平臺持續改革紅利。本次重組後，中 航電子將承繼及承接中航機電的全部資產、負債、業務、人員、合同及其他一切權利與義 務，吸收合併雙方將得到全面整合，打造機載系統龍頭平臺，充分發揮規模效應與協同效 應，產業地位進一步提升。本次交易有利於存續公司進一步最佳化財務狀況，提高經營規模， 增強持續盈利能力。根據公司公告，存續公司的資產總額、歸母所有者權益、營收、歸母 淨利潤等較本次交易前都將得到提升，且每股收益將增加。我們預計吸並完成後，機載系 統內部改革最佳化將持續進行，激勵機制有望進一步深化，公司將充分享受改革紅利。

增資全資子公司，募投助力產業化發展，控股股東增持，彰顯對公司未來發展信心。 2017 年公司透過可轉債募集資金向子公司增資 24 億元，擬用於鐳射照明產業化、電作動 驅動及傳動系統產業化建設等專案。2021 年，中航電子使用自有資金 5。9 億元完成了對 8 家全資子公司進行增資。除高精度航姿系統產業化專案終止外，其他專案已全部於 2021 年投產。公司於 2022 年 9 月 28 日釋出公告募集配套資金 50 億元，擬用於航空引氣子系統等機載產品產能提升專案、液壓作動系統產能提升建設專案、航空電力系統生產能力提 升專案等專案建設以及補充合併後存續公司的流動資金。本次募投專案能夠為存續公司開 展航空機載等產品研製生產提供資金支援，提高科研生產能力和產品生產效率，進一步提 高產品競爭力。根據公司公告，公司控股股東中航科工計劃自 2022 年 10 月 17 日起未來 6 個月內，透過集中競價交易系統增持本公司股份，累計增持金額 2，600。00-4，000。00 萬 元（包含首次增持金額），控股股東增持進一步彰顯對公司未來發展信心。

3.1.2 託管企業收益逐年增加，資產證券化存在較大空間

核心資產實現專業化整合，利於提振企業業績預期。2018 年，航空工業集團將中航 機電與中航電子進行整合，成立中航機載系統有限公司。2018 年 10 月 9 日，公司擬與機 載公司簽署《託管協議》，約定機載公司將其下屬 14 家企事業單位委託給公司管理。重 組後，中航電子將管理 22 家企事業單位，包括 6 家事業單位及 16 家有限責任公司。其 中 6 家事業單位分別為雷華電子技術研究所（607 所）、洛陽電光裝置研究所（613 所）、 中國航空無線電電子研究所（615 所）、西安飛行自動控制研究所（618 所）、西安航空 計算技術研究所（631 所）及金城南京機電液壓工程研究中心。核心資產持續實現專業化 整合，利於提振企業業績預期。

體外資產體量較大，資產證券化有較大空間。2022H1，中航電子、中航機電託管費 收入分別為 0。46 億元、164 萬元。根據 2018 年《託管協議》規定，受託管費用收取標準 從當年經審計的營業收入的 5‰降低至 2‰，受此政策影響，中航電子託管費用與之前相 比有所減少。假設所託管單位均盈利，經過測算 2022H1 中航電子託管單位收入為231。87 億元。2017-2021 年，受託管單位營收約為公司營收的 2-4 倍，逐年遞增， 2022H1 達到新高，約為 4。5 倍。公司體外資產體量較大，且多為優質資產，資產證券化 程度還有較大發展空間。

3.2 軍用航電系統譜系全面，積極推進民用航空佈局

主營航空電子系統，產品譜系全面，具有較大技術及競爭優勢。1）中航電子產品譜 系覆蓋飛行控制系統、慣性導航系統、飛行航姿系統、飛機引數採集系統、大氣資料系統、 航空照明系統、控制板主件與調光系統、飛行告警系統、電驅動與控制系統、飛行指示儀 表、電氣控制、感測器、敏感元器件等技術領域。2）公司在航空電子系統各專業領域具 備系統級、裝置級和器件級產品完整產業鏈的研發、製造和試驗驗證體系。在技術實驗方 面，多項新研專案透過認證，多型產品達到國際先進水平，產品競爭力強。3）公司建設 了多個重點實驗平臺，在部分重點技術領域實現了國際水平的驗證能力，有利於保障公司 未來產品線發展。

立足航空主業，穩步推進民用航空及高階智慧製造產業戰略佈局。目前，公司民用航 空產業戰略佈局穩步推進。1）啟動了子公司民機研發體系和維修體系的建立工作，將上 電民機研發體系的程式檔案和表單，共享給各子公司，請有關專家開展培訓，幫助各子公 司建立民機研發體系，同時積極推進與昂際航電的合作，擬開展航材分銷、民航維修、民 機加改裝、民航執行支援等四方面的業務。2）圍繞國家大飛機專案的實施，抓住 C919 專案的歷史機遇，多家子公司已成為 C919 專案配套供應商。3）在國產支線渦槳客機 MA700、大型滅火水上救援水陸兩棲飛機 AG600、以及通用飛機和民用直升機上進行產 品配套，配套產品從裝置級向系統級穩步邁進。除此之外，公司積極向向電子資訊、智慧 系統、機電自動化、等高階智慧製造領域拓展業務。

3.3 管理改革提升專業化體系化水平，子公司迎來發展新契 機

組建事業部，推動子公司管理改革，不斷提升專業化及體系化建設水平，增強公司產 品競爭力。按照航空工業集團公司統一謀劃部署，穩步推進事業部組建和實體化運營。中 航電子各子公司將按照統一規劃，在獨立執行的基礎上，推進發展改革和專業化整合，提 升資源配置的效率和效益，提升核心競爭力，打造產業競爭合力，培育和建設國內領先國 際知名的航電系統供應商。2022 年 6 月 30 日，公司通過了控股子公司凱天電子擬以 核心員工持股、引進戰略投資者和國有獨享資本公積轉增相結合的方式進行混合所有 制改革的議案，促進了公司管理效率的提升，增強盈利能力。推進事業部組建和平臺 整合有利於進行專業化整合，可以極大程度上避免技術重疊、重複投資與內部競爭， 減少內部阻力，帶來長期效益。

子公司專注自身優勢領域，協同發展，營收穩步增長，淨利率保持穩定。2021 年， 各下屬子公司營收與淨利潤均實現正向增長。同年，從營收與淨利潤端來看，上航電器表 現最為亮眼，公司擁有軍用航空、民用航空、非航防務和非航民品四大業務板塊。在 軍、民用航空和航空領域，公司是國內軍工行業照明領域唯一一家飛機照明系統配套 供應商，掌握關鍵技術，並率先開展一系列技術研究及產品研發，形成自主智慧財產權 體系。同時，公司還是國產大型客機 C919 唯一的國內一級機載裝置供應商，還承擔 了 ARJ-700、“新舟”700、“鯤龍”AG600 等型號的機載裝置研製工作；從利潤率 端來看，東方儀表歷年利潤率較高，維持在 15%左右，公司是首批透過高新技術企業 認定，擁有陝西省認定的技術中心，是國家重點軍工骨幹企業。成立四十多年來，立足傳 統產品技術優勢，跟蹤行業發展前沿，加快新品研發。

4．盈利預測

公司的盈利預測主要是由對公司分業務盈利預測彙總而得到的。根據公司各業務所在 行業增速、主要同業公司的收入平均增速和平均毛利率情況，我們對公司各業務的業績進 行預測並彙總，預計公司 2022-2024 年的營業收入分別為 111。9、129。6、153。1 億元， 同比增速依次為 13。7%、15。9%、18。1%；預計公司 2022-2024 年的歸母淨利潤分別為 9。1、11。8、14。5 億元，同比增速依次為 14。2%、28。9%、23。1%。考慮到公司運營管理 持續最佳化，產品競爭力不斷提升，我們認為公司未來三年盈利能力有望增強，預計公司 2022-24 年的毛利率分別為 29。0%、29。9%、30。2%。關鍵假設點如下：

1）公司主營航空產品，主要為客戶提供綜合化的航空電子系統解決方案，產品覆蓋 全面。受益於軍機提量換代需求釋放以及國產大飛機訂單執行，預計 2022-2024 年航空 產品業務營收為 99。08、115。53、137。21 億元，對應同比增速分別為 14。6%、16。6%、 18。8%；受益於募投專案產能釋放帶來規模效應及運營管理持續最佳化，毛利率將不斷提升， 預計毛利率分別為 29。2%、30。1%、30。3%。

2）公司非航空民用業務，主要面向電子資訊、智慧系統、機電自動化、等高階智慧 製造領域，為客戶提供相關配套系統解決方案、產品及服務。受益於國家高階製造業國產 替代加快，預計 2022-2024 年非航空民用業務營收為 6。67、7。05、7。71 億元，對應同比 增速分別為 3。1%、5。6%、9。5%；非航民用業務產品較為成熟，競爭激烈，毛利率基本穩 定，預計毛利率分別為 26。6%、27。0%、27。3%。

3）公司非航空防務業務，主要面向航天、兵器、船舶等領域，為客戶提供相關配套 系統解決方案、產品及服務。受益於國防資訊化建設加快，預計 2022-2024 年非航空防 務業務營收為 5。13、5。99、7。11 億元，對應同比增速分別為 14。0%、16。8%、18。7%； 受益於產品應用領域的不斷開拓，毛利率有望隨營收規模擴大不斷提升，預計毛利率分別 為 21。6%、24。1%、27。7%。

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精選報告來源：【未來智庫】。