茅臺為什麼那麼貴？｜讀財報
白酒在我國的歷史悠久，它不僅是生活中的情感「潤滑劑」，也是值得長期投資的好品種。
過去二十年，白酒股整體處於上漲趨勢，除了2013年，因為限制三公消費、塑化劑等事件，白酒行業陷入短暫低迷；
自從2015年後，白酒板塊整體漲幅亮眼，有不少當紅的基金經理，都是靠重倉白酒股獲得成功的。
但除了白酒之外，其他酒類的表現就比較慘淡了。記得十年前，很多人看好葡萄酒市場，說國內的紅酒龍頭張裕，有望成為
「紅酒界的茅臺」
。
十年後，對比一下貴州茅臺和張裕A的股價走勢，茅臺漲了10倍以上，張裕A下跌超過50%：
如果十年前你選的是張裕而不是茅臺，現在估計腸子都悔青了。為什麼兩者差別那麼大呢？
主流的說法是，國內的餐桌盛行「白酒文化」，消費群體廣泛，而葡萄酒相對小眾，消費人群比較少，葡萄酒市場發展不起來，也產生不了太好的投資機會。
其實，仔細閱讀這兩家公司財報，發現兩者差距還挺明顯，今天就來和大家聊聊，
酒企的財報該怎麼看。
*免責宣告：本文所提及的個股，僅為示例參考，並非推薦。投資有風險，決策需謹慎。
01
首先，酒類行業要關注一個核心指標：
毛利率
。
毛利率=（營業收入-營業成本）÷營業收入
營業收入比較好理解，它是指企業賣出一瓶酒所獲得的收入，營業成本稍微複雜些，包括生產這瓶酒的原材料成本、工人工資、生產裝置折舊等。
用營業收入減去營業成本得到「毛利」，是企業初步賺到的利潤。然後用毛利除以營業收入，得到毛利率。
一般來說，毛利率越高，代表公司的賺錢能力越強，如果毛利率太低了，比如低於30%，說明公司盈利能力較差。
對比過去5年貴州茅臺和張裕A的毛利率，茅臺平均是90%左右，張裕平均是60%左右：
看起來，兩家酒企的賺錢能力都挺不錯，但是茅臺酒明顯更「暴利」。這是為什麼呢？
其實
高毛利率背後，反映的是企業的品牌優勢。
有品牌優勢的企業掌握著定價權，既可以把產品賣得比同類更貴，又可以主動漲價，不擔心會失去消費者。
茅臺酒的價格在高階白酒中是最貴的，而且年年都會漲價，目前一瓶飛天茅臺酒
（500毫升）
的實際售價高達2700元左右。
而張裕最高階的一款葡萄酒
（740毫升）
售價是1500左右，在國產葡萄酒中算是貴的，但和國外頂級葡萄酒相比，這個價格並不高。因為國外名酒更有品牌優勢，可以賣得比國產品牌更貴。
我發現生活中大家購買張裕葡萄酒，也多傾向於選擇幾百塊的價位，再貴一點的就會考慮進口品牌。
所以國內最有錢的消費群體，喝白酒的首選是茅臺，但喝葡萄酒的首選就不是張裕了。
這就導致張裕實際的定位不是高階市場，而是中高階市場。
如果要找個對應的中高階白酒企業，那就是洋河股份，洋河的毛利率在70%以上，也要高於張裕A。
由此可見，我們用「紅酒界的茅臺」來形容張裕，其實並不貼切，雖然張裕是一個知名度較高的國產紅酒品牌，但是觀察其毛利率指標，你會發現它的品牌優勢，尚不如中高階白酒品牌。
02
其次，酒類企業需要關注一個指標叫「預收賬款」，現在新會計科目叫
「合同負債」
。
預收賬款，是指企業先收到下游客戶支付的貨款，然後提供給對方商品或服務。
合同負債和預收賬款的原理大致相同，具體區別在於，「預收賬款」是企業先收錢但沒簽合同
（無履約義務）
，「合同負債」是企業簽了合同
（有履約義務）
，錢可能提前收了，也可能還沒收到。
相對來說，「合同負債」涵蓋範圍大於「預收賬款」，新會計準則下，「預收賬款」的金額都被調整到了「合同負債」。
舉個具體例子，貴州茅臺先收到下游經銷商的錢，產生一筆「合同負債」；等它發出茅臺酒後，收到的貨款就從「合同負債」轉為「營業收入」。
所以，我們看一家公司的「合同負債」金額較高，說明它採用的是「先收錢、後發貨」的商業模式。
對於酒類公司來說，「合同負債」越高，代表企業對下游越強勢。
道理很簡單，比如茅臺酒的銷路好，下游客戶會積極打款，哪怕產品還沒生產出來，也願意早點付定金，縮短拿貨時間。這意味著茅臺相對下游比較強勢，掌握了話語權。
我們用合同負債除以營業收入得到的比例，衡量企業對下游的地位，看哪家會更強勢：
注：舊會計準則下，2017-2019年使用「預收賬款÷營業收入」；新會計準則下，2020-2021年使用「合同負債÷營業收入」。
過去5年，貴州茅臺的合同負債佔營收比例平均是17%左右，張裕A是4%左右，顯然貴州茅臺的產品比較好賣，預收貨款的比例也更高，相對下游客戶也更強勢，而張裕A的話語權相對不高。
當然，兩家的這一指標近年都有下滑趨勢，反映出經銷商打款沒有過去那麼積極，也需要引起關注。
綜上所述，對於酒類企業可以抓住兩個指標，一個是
毛利率
，高毛利率代表企業掌握了定價權，具備品牌溢價；一個是
合同負債佔營業收入比例
，如果佔比較高，說明產品銷路較好，企業對下游比較強勢。
結合這兩個指標對比分析，長期來看，白酒行業確實比葡萄酒行業更值得投資一些。當然，實際做投資也不能只看一兩個指標，還是要結合行業的發展趨勢，思考企業未來的價值。
好了，
如果你對某個行業或公司感興趣，也歡迎在評論區留言，後續我們會從財報視角進行解讀。
最後做了一張總結圖，歡迎
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（ID：jane7ducai）
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